"EL CISNE NEGRO"

Por Nicolás López, dirtector de análisis y mercados de M&G Valores

 

El “cisne negro” del Banco Nacional de Suiza. La decisión del SNB de romper la atadura del franco suizo con el euro provocó un desplome del euro (apreciación del franco) que llegó ser del 40% a los pocos minutos de la decisión, para acabar la sesión con una caída del 20%. Este movimiento brutal sigue a varios años en los que el tipo de cambio se había mantenido muy estable por encima de 1,20 que era el límite fijado en 2011 por el SNB para evitar que continuara la apreciación del franco frente al euro. El movimiento del euro frente al franco a lo largo de 2014 había mostrado una muy ligera tendencia bajista desde 1,23 hasta 1,20, en un entorno de volatilidad muy baja. La realidad es que tras las fuertes compras de euros que llevó a cabo en 2011 y 2012, el saldo de activos en euros del SNB no había aumentado mucho más en 2013 y 2014, tal vez porque la amenaza de intervención por debajo de 1,20 bastaba para mantenerlo por encima de ese nivel. En términos probabilísticos el movimiento del tipo de cambio experimentado por el franco fue sin duda un “cisne negro” o evento de bajísima probabilidad. Comparado con la fluctuación diaria media del 0,1% en los últimos años, la caída del 19% del jueves supone algo así como 190 desviaciones típicas. Para hacernos una idea de la probabilidad de ese evento, un movimiento de 7 desviaciones típicas sólo ocurriría una vez cada 390.000 millones de días o unos 1.000 millones de años. Luego uno de 190 desviaciones es poco probable que suceda en toda la vida del universo. Bueno, pues el caso es que sucedió el jueves.

 

Poco impacto sobre el resto de mercados. La razón de la decisión no está del todo clara, aunque el argumento del SNB es que el franco ya no está sobrevalorado frente al resto de divisas como hace 3 años y ya no es necesario seguir manteniendo un precio máximo. Se entiende que las expectativas de un QE en el euro en los próximos 2 o 3 años van a prolongar el proceso de depreciación del euro frente al dólar y el SNB no quiere que el franco acompañe al euro en todo ese recorrido. Al fin y al cabo, el atractivo de Suiza como centro de refugio de los capitales mundiales descansa entre otras cosas en una moneda fuerte y estable, algo que podría estar en riesgo con la situación actual del euro. Los bruscos movimientos que se produjeron en los mercados durante las horas posteriores a la decisión, se pueden entender por el cierre de posiciones de “carry trade” financiadas en francos suizos y que han provocado pérdidas importantes a muchos hedge funds. En todo caso la situación ya parece estabilizada y no cabe esperar que el franco suizo se convierta ahora en otro foco de inestabilidad en los mercados. El suceso del franco suizo ha servido, si acaso, para reforzar aún más la fuerte tendencia bajista del euro frente al dólar. El hecho de que la decisión se haya tomado una semana antes de la reunión del BCE, es un indicio más de que este jueves se anunciará un amplio programa de compra de bonos soberanos.

reuniones del BCE. El patrón más habitual es que el mercado ha subido en los días o semanas previos a las

reuniones para corregir a continuación. En 5 de las 7 reuniones a partir de junio el mercado estaba en zona de máximos anuales y no ha sido capaz de superarlos tras las decisiones del BCE. En los casos en los que se

produjo algún anuncio importante, la bolsa entró en una consolidación lateral hasta la siguiente reunión. En los casos en los que no se anunciaron nuevas medidas el mercado corrigió con fuerza a continuación. En la única reunión que fue precedida por un tramo bajista importante, el mercado reaccionó y subió con fuerza tras la reunión. La situación actual es similar a la de la mayoría de las reuniones en 2014, con los índices europeos acercándose a la zona de máximos anuales. Lógicamente no podemos anticipar lo que va a suceder en esta ocasión, pero en base al comportamiento pasado la posibilidad de un techo de mercado en esos niveles no es desdeñable. Alguna diferencia también existe respecto a anteriores ocasiones. La más relevante tal vez sea que el Dax ha superado una zona de resistencia muy importante que en principio apuntaría a la continuidad del proceso alcista a corto plazo.